來源｜價值線

作者｜木一 邊江 金科 

2019年四季度以來，A股科技股持續(xù)上漲，半導(dǎo)體公司消費電子公司成為“牛神”，出現(xiàn)一批像無錫卓勝微半年漲十倍的大牛股，也有通過“蛇吞象”式外延擴張迅速成為千億市值的公司。A股半導(dǎo)體板塊領(lǐng)頭羊韋爾股份（603501）半年暴漲逾4倍，市值一度超過擁有33年歷史，全球頂尖微控制芯片制造商意法半導(dǎo)體。 

有投資人驚問，中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)暴發(fā)了世界級技術(shù)革命嗎？ 

當(dāng)然不是，真實原因是，中國半導(dǎo)體的總需求在成倍增長，國產(chǎn)替代化將從目前的15%，向未來的70%邁進(jìn)。

本期價值線獨家數(shù)據(jù)，聚焦半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)，通過多角度揭開該行業(yè)中美前二十領(lǐng)先公司的貨色，看看差距有多大，未來投資價值有多大。

一、半導(dǎo)體超原油成中國第一大進(jìn)口品，絕大多數(shù)半導(dǎo)體細(xì)分領(lǐng)域國產(chǎn)化不足10%

人們都知道，中國是原油進(jìn)口大國。但人們可能不知道，中國還是半導(dǎo)體相關(guān)產(chǎn)品進(jìn)口大國。而且，從2015年起，半導(dǎo)體超過原油成為第一大進(jìn)口品。

資料來源：價值線研究院

過去二十年，中國半導(dǎo)體市場需求規(guī)?？焖侔l(fā)展，2000年中國的半導(dǎo)體市場規(guī)模僅占全球7.2%，今年占全球市場比例將提升至46%。市場占比二十年增長近6倍。

資料來源：價值線研究院

在剛剛過去的2019年，全球半導(dǎo)體行業(yè)銷售額出現(xiàn)負(fù)增長，但中國，全年銷售額依舊達(dá)到了7562億元，實現(xiàn)了15.77%的兩位數(shù)增長，實現(xiàn)了逆風(fēng)飛揚。 

但是，中國半導(dǎo)體行業(yè)這么大的市場，目前國產(chǎn)化僅僅占到了15%左右。 

正是看到這巨大的反差，中國國家規(guī)劃中明確提出，未來半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)國產(chǎn)化程度將提高至70%以上，相比目前至少提高4倍。為了幫助企業(yè)有效提升技術(shù)水平，國家成立了數(shù)千億元的集成電路大基金，入股不同細(xì)分行業(yè)的優(yōu)秀公司。

  

資料來源：價值線研究院 

形勢逼人！

一方面，中國需求占全球比重持續(xù)上升；另一方面，中國希望國產(chǎn)化比重數(shù)倍提升。 

于是，A股的半導(dǎo)體上市公司和擬上市公司沸騰了，龍在飛，魚在飛，蝦在飛，豬也開始飛了……

二、比規(guī)模：中國企業(yè)太小了，只有美國十分之一

根據(jù)價值線研究員統(tǒng)計，截至2020年一季度末，美股上市半導(dǎo)體共93家，市值共106445.53億元，A股半導(dǎo)體上市企業(yè)共51家，市值共11300.54億元。 

按總市值TOP20看，美股TOP20公司市值共95881億元，A股TOP20市值共9216億元。 

不難發(fā)現(xiàn)，目前A股半導(dǎo)體公司規(guī)模太小了，僅為美股的十分之一。 

目前美股市值最大的公司為臺積電，市值高達(dá)17349億元，超過了A股市值第一的韋爾股份近12倍。美股超千億市值公司多達(dá)19家，A股只有兩家。                         

數(shù)據(jù)來源：價值線研究院  ifind

三、比估值：中國企業(yè)太貴了，比美國貴12倍 

如果比較估值，A股半導(dǎo)體企業(yè)的市盈率比美股高出太多。 

截止一季度，A股總市值排名TOP20公司平均市盈率為438.36，而美股總市值排名TOP20公司平均市盈率為33.03，A股比美股貴了12倍。即便從市銷率的角度，A股也是美股的3倍多。

美股市值TOP20公司中，僅有1家市盈率超過100倍，為芯片巨頭AMD，A股市值TOP20公司中，有11家企業(yè)市盈率均超過了100倍，韋爾股份的滾動市盈率一度高達(dá)5000多倍（最新的年報和一季報數(shù)據(jù)更新后，其滾動市盈率大幅下降，但還有168倍），通富微電的市盈率也超過了1000倍。

數(shù)據(jù)來源：價值線研究院 ifind

四、細(xì)分領(lǐng)域分布：美股高端IDM、設(shè)計為王，A股中低端設(shè)計為主

半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈很復(fù)雜，設(shè)計、制造、封測、設(shè)備、材料、EDA、IP，直至芯片成品……每一個環(huán)節(jié)都需要非常專業(yè)的知識。

（半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈條）

從細(xì)分領(lǐng)域?qū)Ρ瓤煽闯?，A股公司主要集中在設(shè)計和封裝測試領(lǐng)域，設(shè)備和生產(chǎn)制造領(lǐng)域的優(yōu)質(zhì)企業(yè)鳳毛麟角。 

在占比最大的設(shè)計行業(yè)，中國對應(yīng)的產(chǎn)品也相對低端，主要涉及中低端的儲存芯片，指紋識別芯片、低端模電路等。封測企業(yè)更屬于偏勞動密集型的低附加值產(chǎn)業(yè)。

而美股市值前20 的半導(dǎo)體上市公司，主要集中在具有全產(chǎn)業(yè)鏈能力的IDM（垂直整合制造）企業(yè)和設(shè)計企業(yè)，且多占據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈各領(lǐng)域前沿高地，以對應(yīng)CPU、GPU、APU、FPGA等中高端產(chǎn)品的設(shè)計、制造、銷售為主。設(shè)備類企業(yè)也多是全球各領(lǐng)域的王者，比如全球最領(lǐng)先的半導(dǎo)體光刻系統(tǒng)供應(yīng)商阿斯麥。

這種差距也間接體現(xiàn)毛利率水平上，美股總市值TOP20的毛利率平均值約為52.68%，而A股總市值TOP20的毛利率平均值約34.30%，從事封測行業(yè)的幾家上市公司的毛利率平均值只有17.88%。

數(shù)據(jù)來源：價值線研究院 ifind

五、比研發(fā)投入：研發(fā)營收比，A股僅為美股一半

半導(dǎo)體行業(yè)內(nèi)有一個很有名的定律——摩爾定律，是由英特爾創(chuàng)始人戈登·摩爾提出來的。即集成電路上可容納的元器件的數(shù)量每隔18至24個月就會增加一倍，性能也將提升一倍。 

由于半導(dǎo)體領(lǐng)域一直都保持著較高的技術(shù)迭代速度，半導(dǎo)體企業(yè)要想在行業(yè)內(nèi)一直保持競爭力，必須大筆投入研發(fā)資金。 

價值線研究員統(tǒng)計了A股、美股研發(fā)營收比TOP20半導(dǎo)體企業(yè)， A股、美股研發(fā)營收比均值為38.11%（美）vs19.85%（中），近乎一倍。

數(shù)據(jù)來源：價值線研究院 ifind

六、產(chǎn)業(yè)展望：盛宴已現(xiàn)泡沫，尋找“貴得有理”的公司

國家政策、中美貿(mào)易摩擦、國家大基金等多因素的共同刺激，推動行業(yè)快速發(fā)展，A股半導(dǎo)體相關(guān)公司在資本市場日漸閃亮，各路資金爭相追捧。 

但從中美公司規(guī)模、估值、細(xì)分領(lǐng)域分布和研發(fā)投入四大維度比拼后發(fā)現(xiàn)，中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)仍處于初期階段。 

1、規(guī)模：中國A股公司太小，只有美股的1/10；

2、估值：中國A股公司太貴，平均市盈率比美股高了12倍；

3：細(xì)分層次分布：美股高端IDM、設(shè)計為王，A股中低端設(shè)計為主；

4：研發(fā)投入：A股研發(fā)應(yīng)收比僅為美股一半。 

摩爾定律是電子信息技術(shù)發(fā)展的指路明燈。這一定律不僅揭示了電子信息技術(shù)進(jìn)步的速度，還揭示了半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的發(fā)展規(guī)律——技術(shù)迭代會越來越快，市場永遠(yuǎn)鼓勵領(lǐng)跑者，淘汰落后者。 

當(dāng)下，國內(nèi)半導(dǎo)體公司無疑面臨整個產(chǎn)業(yè)空間擴容數(shù)倍的大機遇，但半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)快速迭代的技術(shù)背后，是行業(yè)巨頭們?yōu)榱吮３诸I(lǐng)先，持續(xù)的研發(fā)投入和巨額的固定資產(chǎn)投資，尤以制造領(lǐng)域為甚。 

臺積電過去5年投資了500億美元用于半導(dǎo)體工藝研發(fā)、生產(chǎn)，三星則計劃在未來十年投資1160億美元推動其晶圓代工等業(yè)務(wù)的發(fā)展，長期看這注定是一個強者愈強的游戲。 

中國大陸的芯片產(chǎn)業(yè)過去幾十年一直處于追趕狀態(tài)：當(dāng)中芯國際開始做14nm的時候，臺積電已經(jīng)量產(chǎn)7nm；當(dāng)中芯國際開始研發(fā)7nm技術(shù)的時候，臺積電的5nm已經(jīng)試產(chǎn)……目前看來，彎道超車的契機仍未出現(xiàn)。 

越來越多的投資者看到，在國家政策鼓勵、大基金扶持、科創(chuàng)板助力等眾多因素推動下，中國半導(dǎo)體行業(yè)正在狂飆突進(jìn)，加速發(fā)展，無數(shù)的投資人和半導(dǎo)體公司正在成為“追夢人”。 

也有一部分投資者擔(dān)憂，當(dāng)前貴的離譜的半導(dǎo)體行業(yè)，是否正在復(fù)制當(dāng)年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫，絕大多數(shù)公司未來將面臨巨大的挑戰(zhàn)。 

當(dāng)下，半導(dǎo)體行業(yè)的第一波瘋狂上漲已經(jīng)過去，作為投資者現(xiàn)在不應(yīng)追高亂搶，而應(yīng)該靜下心來認(rèn)真學(xué)習(xí)，對照中美前20名半導(dǎo)體公司的差距，尋找那些“貴得有理“的公司，只有這樣，才能伴隨中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)一同成長。

當(dāng)潮水退去時,你才知道到底誰在裸泳!

附表：

鏈接：長三角芯片戰(zhàn)爭

以下文章來源于B座12樓 ，作者何言

導(dǎo)語：這是最難走的路，也是最不容易出成績的路，卻又是最應(yīng)該堅持的路。

01

中國芯片，一半在長三角。 

2018年，長三角地區(qū)的集成電路產(chǎn)業(yè)規(guī)模占全國50%以上，IC設(shè)計、封測和晶圓制造分別在全國的產(chǎn)業(yè)占比達(dá)到32.6%、超60%、53.35%。 

其中，上海集成電路產(chǎn)業(yè)規(guī)模達(dá)到了1450億元，占全國總比五分之一；

2018長三角集成電路產(chǎn)業(yè)規(guī)模概況（cr：阿里研究院）

江蘇則擁有第二的無錫（1014億元）、第七的蘇州、第十的南通，以及雖在第十五但增速迅猛的南京；全省2019年芯片產(chǎn)量高達(dá)516.3億塊，遙遙領(lǐng)先其他省份。而浙江僅有杭州一城上榜，且僅列第十一位。 

但在相當(dāng)長一段時間里，浙江在集成電路領(lǐng)域曾是全國老二，僅次于江蘇。

中國第一次走入芯片發(fā)展史是在轟轟烈烈的“一五計劃”前后，蘇聯(lián)向中國轉(zhuǎn)讓了1100套工業(yè)企業(yè)及其他建設(shè)項目的資料。中國的半導(dǎo)體技術(shù)和工業(yè)體系也由此建立起來。

1958年起，上海元件五廠、上海電子管廠和上海無線電十四廠等先后成立。浙江和江蘇也建立起一批半導(dǎo)體企業(yè)。 

上海的半導(dǎo)體工業(yè)在當(dāng)時處于全國前列。1968年，上海又組建無線電十九廠，與北京的東光電工廠并駕齊驅(qū)，并稱中國集成電路產(chǎn)業(yè)中的“南北兩霸”。

但是，在整體落后的大環(huán)境下，長三角之間芯片產(chǎn)業(yè)的差距，亦如初生稚嫩的青青草色，高度差近乎渺然不計。半導(dǎo)體學(xué)界靈魂人物王守武以一句話概括了當(dāng)時中國半導(dǎo)體行業(yè)的家底：“全國共有600多家半導(dǎo)體生產(chǎn)工廠，但一年生產(chǎn)的集成電路總量，只等于日本一家大型工廠月產(chǎn)量的十分之一?！?nbsp;

02

1980年，無錫江南無線電器材廠宣布從日本東芝公司引進(jìn)彩色和黑白電視機集成電路5微米全套生產(chǎn)線。這是我國第一次從國外引進(jìn)集成電路技術(shù)。

八十年代熊貓、金星等黑白電視多使用742廠芯片

742廠的技術(shù)引進(jìn)是一道亮光，然而，當(dāng)時中國整體的芯片產(chǎn)業(yè)大幕卻陷入黯淡。 

改革開放后，市場化的國有企業(yè)改革浪潮下，芯片企業(yè)也不得不自負(fù)盈虧。但芯片本就投入大、周期長，失去“輸血”的工廠為了在短期內(nèi)獲得效益，大量購買國外的技術(shù)和生產(chǎn)線，自主研發(fā)的電子工業(yè)思路逐漸被購買引進(jìn)所替代。

1986年，我國集成電路產(chǎn)量出現(xiàn)急劇下滑。電子工業(yè)部在廈門召開集成電路發(fā)展戰(zhàn)略研討會，提出了“七五”（1986-1990年）期間的“531”發(fā)展戰(zhàn)略，并決定在上海和北京建設(shè)兩個微電子基地。

1988-1995年，上海先后成立上海貝嶺、上海飛利浦、上海松下等半導(dǎo)體公司。1998年，上海貝嶺在上交所上市，成為中國集成電路行業(yè)的首家上市企業(yè)。 

隨著國家對集成電路產(chǎn)業(yè)的日益重視，更大規(guī)模的“908工程”（1990年）和“909工程”（1995年）也開啟了。

“908工程”的重點是無錫華晶，目標(biāo)是突破超大規(guī)模集成電路。然而實際是：建設(shè)周期太長，待生產(chǎn)線建成投產(chǎn)時，技術(shù)水平已落后國際主流四五代，“投產(chǎn)即落后”。 

在一系列曲折探索后，1995年出臺的“909工程”吸取之前的經(jīng)驗教訓(xùn)，確定了中國電子工業(yè)有史以來最大的一筆投資規(guī)模：100億元。1997年，上海華虹與日本電氣（NEC）合資組建華虹NEC，不到兩年時間就建成并投片64MB的DRAM，“抓住了半導(dǎo)體高潮的尾巴”，當(dāng)年實現(xiàn)盈利。 

相比在“三大戰(zhàn)疫”中備受寵愛的無錫、上海，默默有些冷清的浙江，卻迎來了自己在芯片產(chǎn)業(yè)最燦爛的時代。 

已故中科院院士、原浙江大學(xué)副校長闕端麟教授從上世紀(jì)50年代在國內(nèi)率先開展硅烷法提純硅的研究，隨后學(xué)生們也開枝散葉，從單晶硅材料的生產(chǎn)到拋光片/外延片的加工，形成了一個圍繞半導(dǎo)體材料的企業(yè)集群。 

1988年，871廠紹興分廠改名為華越微電子有限公司，建起了規(guī)?；?、現(xiàn)代化的集成電路 IDM 模式，產(chǎn)量曾多年位居全國第二，并為浙江培養(yǎng)了大量的集成電路生產(chǎn)人才：士蘭微、光大芯業(yè)微電子等一批企業(yè)領(lǐng)軍者都曾在華越微工作過，堪稱浙江集成電路生產(chǎn)的“黃埔軍?！?。 

學(xué)術(shù)、產(chǎn)業(yè)、人才的合力下，較長一段時間內(nèi)，浙江的集成電路產(chǎn)業(yè)規(guī)模緊鄰江蘇之后，位列全國第二位。

03

2000年末，一場席卷全球的半導(dǎo)體蕭條期，把整個行業(yè)“砸鍋賣鐵”好不容易砸出來的信心幾乎毀于一旦。舉國之力組織的三大戰(zhàn)役，最終只留下一座與預(yù)期偏差不小的上海華虹。

然而雨雪過后，焉知不是藏著東風(fēng)？ 

一場蕭條帶來的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，和西雁東飛的人才回潮，使得內(nèi)地一直求而不得的技術(shù)和人才悉數(shù)到位，迎來了快速發(fā)展的“黃金年代”。

張汝京 圖：鎂客網(wǎng)

這其中，世界級芯片專家張汝京2000年創(chuàng)立中芯國際，釘下了上海乃至中國造芯史上的關(guān)鍵節(jié)點。 

彼時的中國，幾乎沒有人知道三星越虧越投的“反周期大法”，對上海華虹一片指責(zé)；張汝京卻深諳“不景氣時蓋廠最好”。

3年時間，中芯就建立起4條8英寸生產(chǎn)線和1條12英寸生產(chǎn)線，到2005年就已成為全球第三的晶圓代工廠。這樣的速度，全世界獨此一家。 

在中芯國際落成后，與臺灣合資的宏力半導(dǎo)體、世界芯片代工冠軍臺積電也紛紛落戶上海松江。短短兩三年時間，到2003年上半年，上海已擁有芯片代工企業(yè)11家，已建和在建的生產(chǎn)線18條，其中10條為8英寸生產(chǎn)線，占全國70％以上。江蘇的蘇州、無錫，也緊緊抓住了這一波外資和人才的浪潮。 

2013年，我國集成電路產(chǎn)業(yè)總產(chǎn)值達(dá)到405億美元，占全球比重已經(jīng)達(dá)到13.3%。然而，外資與民營企業(yè)的“兩條腿”走路雖然能夠支撐起一個龐大的產(chǎn)業(yè)鏈，卻難以實現(xiàn)尖端技術(shù)的自有。 

時代的脈搏，需要有人高瞻遠(yuǎn)矚。當(dāng)2018年美國發(fā)起槍響，我們應(yīng)該慶幸，在2013年有十幾位院士聯(lián)合上書，要求國家重新?lián)炱饘Π雽?dǎo)體的支持。

圖源：觀察者網(wǎng)

2014年9月，被稱為“大基金”的國家集成電路產(chǎn)業(yè)基金掛牌成立，規(guī)模上千億。無錫長電成為“大基金”的支持企業(yè)之一，在2015年蛇吞象收購星科金朋，成為全球第三大芯片封測巨頭。 

之前坐看省內(nèi)“賽馬”的南京也突然發(fā)力，在2015年引入臺積電12英寸晶圓廠，2018年工廠建成投產(chǎn)。臺積電的到來，吸引新思科技、ARM等越來越多的產(chǎn)業(yè)鏈公司落戶，短短幾年時間，南京已經(jīng)形成了一個芯片半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)集群，江蘇的集成電路實力更如猛虎添翼。 

在上海和江蘇你追我趕之時，這一時期的浙江顯得有些“佛系”。從世紀(jì)初的全國第二，到17年的全國第五，后邊還跟著湖北、安徽、福建、四川、重慶等一群“死磕”芯片的對手。

在2000-2017的漫長時間里，除了寧波在承接上海半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的外溢上較為主動，整個浙江的芯片產(chǎn)業(yè)幾乎完全靠民營企業(yè)自力更生。 

從1999年阿里巴巴的成立，整個新世紀(jì)，杭州得益于互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟的發(fā)展“蒙眼狂奔”。而當(dāng)2018年互聯(lián)網(wǎng)金融集體爆雷，中興通訊芯片危機事件傳來，硬科技公司的意義才凸顯出來。 

知名財經(jīng)自媒體“飯統(tǒng)戴老板”曾在《中國芯酸往事》中評述：“近年來，關(guān)于‘上海為什么失去互聯(lián)網(wǎng)’這一話題的討論甚囂塵上。除了網(wǎng)友總結(jié)的種種原因之外，還有一個不為人知的原因：上海在互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展最快的2000年之后，傾盡資源支持集成電路，把張江高科里塞滿了各類芯片設(shè)計、制造、服務(wù)公司，曾經(jīng)產(chǎn)值占全國一半。而這條路，無疑是最難走的路，也是最不容易出成績的路，卻又是最應(yīng)該堅持的路?！?

來源：2020-05-16  價值線/木一 邊江 金科 

文章關(guān)鍵詞： 中美上市半導(dǎo)體公司

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